안녕하세요. 정리남입니다.
재무제표를 통한 SK하이닉스 기업분석 2번째 포스팅입니다. 수익성에 대한 분석입니다.
1. SK하이닉스 수익성 분석
매출액의 경우, 18년 대비 19년도는 -33% 하락하였으나, 19년 대비 20년도에는 약 18% 증가하였습니다.
그 이유를 살펴보면, 18년도 상반기까지는 메모리 반도체가 초황기(슈퍼싸이클)이었습니다만, 19년도에 글로벌 경기 침체 + CPU 공급 부족에 따른 메모리 반도체의 수요 감소 등에 따라 → 전방산업 수요 감소 및 메모리 반도체 보유 재고증가로 → 평균판매가격(ASP) 하락에 따른 역기저효과 발생. → 이에 따라 매출 하락(-33%)이 크게 발생했습니다.
이후 20년도에는 업황의 회복이 기대되었지만, COVID 19 팬데믹에 따른 글로벌 경기 악화 + 미중 무역 갈등이 고조되면서 글로벌 경기의 불확실성 속에서 수요가 악화되었습니다. 하지만 비대면 economy 증가에 따른 cloud service 및 PC 및 서버 수요 증가로 부진을 상쇄하면서 매출 상승(+18%)을 일궈냈습니다.
사업보고서 - '주요 제품 등의 가격변동추이'를 보면, ASP관점에서는 가격 약세가 이어졌다고 나와 있습니다.
즉, 매출 = P(가격) x Q(수량) 측면에서 봤을때, Q는 오르고, P는 하락한 것입니다. 하지만 2020년도 1분기 보고서를 보면, 결국 보수적 재고운영에 따른 재고 감소 및 home econmy 추세가 강화됨에 따라 ASP 상승이 이루어지게 됩니다.
그런데 Q만큼이나 P도 SK하이닉스의 수익성에 큰 영향을 미치는 요소입니다.
이 P가 감소했는데에도 매출이 증가한 이유에 대해 조금 더 살펴 보겠습니다.
1-1. SK하이닉스 원가 분석
아래는 SK하이닉스의 원가 구성입니다. 대표적인 고정비라 할 수 잇는 감가상각비와 인건비가 전체 매출의 약 43%를 차지하는데요, 즉, SK하이닉스는 '고정비'의 비중이 큰 기업입니다.
반면 대표적인 변동비인 원재료는 24%입니다. 그 밖의 다른 비용들에 있어서도 변도비와 고정비 구분을 하면 좋겠지만 외부 정보 이용자 입장에서 완벽하게 구분하는 것은 쉽지 않습니다. 고정비의 비중이 크기 때문에, SK하이닉스의 영업 레버리지 효과를 나타낼 수 있는 것은 판매수량 혹은 판매가격에 해당합니다. 즉, SK하이닉스에게 원재료비 하락은 그다지 영향력 있는 호재로 작용하진 않습니다. 판가가 올라가거나, 판매수량이 올라가는 것. 이 두가지가 매출 증가 대비 영업익을 극대화하는 '호재'로서 작용합니다.
19년도 대비 20년도에 SK하이닉스의 매출은 18% 증가한 반면, 영업이익은 84%나 증가했습니다.
영업이익 = (P-VC)Q - FC 관점에서 봤을 때, 19년 대비 20년도에 Q(=판매수량)가 증가하였었죠. 물론 판매단가(P)가 떨어진 부분도 P-VC = 공헌이익을 감소하켜 영업이익 하락에 큰 영향을 줍니다만, 제 생각에는 변동비(=VC)의 하락이 판매단가 하락의 영향성을 일부 상쇄하고 있는 것으로 보입니다.
위는 매출 대비 원가의 비중을 나타낸 것입니다.
원재료, 저장품 및 소모품 항목은 대표적인 변동비로 파악되는데, 20년도(당기)에는 매출의 24% 비중을 차지했지만, 19년도(전기)에는 그보다 높은 25.1%를 차지했습니다. 이 말인 즉, 20년도와 19년도 똑같이 100만원을 팔았는데 20년도에는 원재료가 24만원 탔다면, 19년도에는 25만1천원 더 들었다는 것입니다.
즉, P-VC = 공헌이익 이라는 공식에서 변동비가 감소하니 공헌이익이 늘어나는 효과가 발생하는 것이죠. 따라서 판매가격이 약세였다 하더라도 VC하락이 이를 일부 상쇄해주었고, SK하이닉스 이익에 중요 요소인 판매수량(Q)이 증가해 영업이익 레버리지를 이끌어 낸것 으로 판단됩니다.
1-2. SK하이닉스 주요 원자재 가격
위는 국내 반도체 파운드리 업체인 DB하이텍 사업보고서에 나온 '원재료 가격변동 추이'입니다. (12인치 웨이퍼 기준)
이는 웨이퍼 공급업체(가령 SK실트론과 같은)에서 사오는 웨이퍼 가격의 추이인데요, SK하이닉스는 이 웨이퍼 원재료 가격에 대한 정보가 나와있지 않아 대략적인 원재료 추이 확인을 위해 DB하이텍의 것을 가져왔습니다. 보시면 12인치 웨이퍼 매입단가는 지속적으로 하락중에 있다는 것을 확인하실 수 있습니다.
위, SK하이닉스 사업보고서 - 주요 원재료 등의 현황을 보면, wafer는 전체 원재료의 가장 많은 부분(약12%)를 차지하고 있습니다. SK하이닉스 원재료의 가장 많은 비중을 가진 Wafer의 가격이 떨어지면서 → 전체 변동비 하락에 영향을 준 것이 아닐까 생각됩니다.
물론, 생산 수율 증가로 인해 동일 원재료량으로 더 많은 양품을 만들어 내면서 변동비를 낮추었을 수도 있습니다만, 사업보고서로 이러한 부분까지 확인하기는 어려웠습니다.
1-3. SK하이닉스 생산능력, 생산실적, 가동률
SK하이닉스는 고정비 비중이 큰 기업입니다. 따라서 가동율을 살펴, 고정비 내에서 최대로 제품을 생산하고 있는지 판단해볼 필요가 있습니다. 가동율은 생산실적 / 생산능력으로 구합니다. 가동율이 100%라면, 발생되는 고정비 내에서 최대한 많은 제품을 생산하고 있다는 것이므로 단위 제품당 생산 비용이 최적이라는 의미가 되기 때문입니다.
SK하이닉스의 공장별로 상세히 기입되어 있진 않지만, 사업보고서상 SK하이닉스의 가동율은 100%로 단위 제품당 고정비가 최적인 상태를 유지하고 있는 것을 확인할 수 있습니다.
위는 생산능력 및 실적에 다른 수익성 증가분을 함께 정리한 것입니다.
18년도 대비 19년도에 생산능력 및 실적은 24%늘었고, 19년 대비 20년도에는 8% 늘어난 것을 확인할 수 있는데요, 비용의 성격을 참고해 보면, 감가상각비는 19년도에 35%, 20년도에 13% 증가했습니다. 또한 인건비의 경우, 19년도에는 -7%감소, 20년도에는 12% 증가하였고요.
이를 매출과 영업이익을 함께 엮어보면, 19년도에는 설비투자를 통해 생산실적을 35% 늘렸으나, 기대만큼 수요가 증가하지 않아 매출이 -33% 줄고, 투자한 분 만큼의 감가상각비는 35% 증가했습니다. 그리고 매출 감소에 따라 비용을 줄이기 위해 인건비를 감소한 것으로 해석할 수 있습니다. 20년도에도 마찬가지로 생산능력을 8% 늘리는 투자를 단행하였고, 이번에는 수요 시장이 기대한것 만큼 부응하여 매출이 18% 증가하였고 인건비 및 감가상각비 증가가 이루어 졌습니다.
가동율이 계속해서 100%를 유지하고 있는 것으로 보아, SK하이닉스는 가능한 많은 제품을 생산해 단위 제품당 고정비를 최소화하고 대신 판매하지 못하고 남은 제품은 재고로 쌓아두고 평가손실을 반영하고 있는 식의 운영을 하고 있는것으로 보입니다.
<중간 정리>
다각도로 점검을 한것에 불과합니다만, 결국 매출 = P x Q라는 관점에서 매출 18% 증가의 이유는 Q상승 때문이다. 그리고 Q상승의 이유는 코로나 19 확산에 따른 재택근무와 같은 비대면 economy 수요 확대 때문이란 것을 알 수 있습니다. 또한, 매출 18% 상승 대비 84%의 영업 레버리지 일으킨 효과는 혁시 원가 구조상 나타난 Q 증가의 영향 때문이다라는 것. 다만, 판가 하락에 대한 공헌이익 감소이 영향성은, Wafer 가격 하락에 따른 매출 대비 변동비 비중 감소 효과로 어느정도 상쇄되었을 것이라는 것을 예상해 볼 수 있었습니다.
만약 2021년도에 메모리 반도체의 수요가 확대된다면, SK하이닉스는 더욱 큰 영업레버리지 효과가 발생할 것입니다. 여기에 판가 상승까지 발생한다면 영업이익은 날개를 달겠죠. 물론, 언론기사를 읽어보면, 파운드리 업체들의 생산능력 확대에 따른 wafer 수요 증가에 따라 원재료인 wafer의 가격도 오를 수 있습니다. 하지만 원재료인 wafer의 가격이 오르는 것은 원가구조상 변동비의 비중이 적은 SK하이닉스에 그리 큰 악재에 해당하지는 않습니다.
마지막으로 SK하이닉스는 고정비의 원가 비중이 큰 기업인데, 공장 가동율 관점에서 봤을 때, 가동율 100%로 최적의 고정비 효율을 내고 있다고 판단됩니다.
2. SK하이닉스 향후 매출 전망
SK하이닉스는 반도체를 생산 및 판매하는 기업이죠. 사업은 반도체 단일 사업으로 구성되어 있으며, 주력 제품은 DRAM과 낸드플래시가 있습니다. 각 제품의 매출 비중은 D램 71%, 낸드플래시 23% (20년 2분기 기준)이므로, 이 두 제품이 전체 매출의 약 94%의 대부분을 차지하고 있습니다. 따라서 D램과 낸드플래시의 수익성이 SK하이닉스 전체 수익성에 주요한 영향을 끼치므로 이 두 제품을 잘 살펴봐야 합니다.
2-1. 2021년 반도체 수요시장 전망
SK하이닉스 사업보고서에 - '성장'이라는 키워드를 검색해보면, DRAM과 낸드플래시에 2021년 성장 전망에 대한 코멘트가 아래와 같이 나옵니다. 두 제품 모두 '회복이 기대' 된다고 나와있습니다만, 구체적인 예상 수치는 나와 있지 않았습니다.
<SK하이닉스 사업보고서 - 2021년 성장 전망 코멘트 일부>
1. DRAM : COVID 19 회복 및 5G 전환 확대, 데이터 센터 투자재개로 Mobile 및 Server '수요 회복 기대'
2. 낸드플래시 : 고용량 스마트폰 출시 및 PC 게임 수요 증가 및 데이터 센터 투자확대로 '시장 회복 기대'
그래서 동종 제품을 제조 판매하는 삼성전자의 사업보고서에서 동일하게 검색을 해봤습니다.
DRAM에 대한 전망 밖에 나와있지 않지만, 그래도 조사기관의 시장전망치로 하여 조금 더 수치화되어 구체적으로 나와있는 것을 확인할 수 있었습니다. 20년도 22% 성장 대비, 21년에는 약 15% 성장할것으로 예상되므로 성장의 추세가 조금 둔화되긴 했지만 그래도 수요시장의 파이가 계속해서 커진다는 점은 그마나 좋은 소식입니다. 물론 시장의 파이가 늘어나는데 시장점유율이 낮아진다면 아쉬운 상황이 되겠죠.
2-2. SK하이닉스 시장점유율 추세
SK하이닉스의 시장점유율의 경우, DRAM은 연평균성장율이 2.4%로 상승중인 반면, 낸드플래시는 -0.1% 수준으로 하락 혹은 정체 되어 있습니다. 낸드플래시의 경우, 물론 20년 대비해서는 시장점유율이 소폭 오르긴 했지만, 지속적으로 상승할지는 지켜봐야 할것 같습니다. 인텔 낸드 사업부문 인수를 진행중이긴 하지만 아직 2021년 내에 결실로 이어지는 것은 시기 상조라 생각되므로 조금 보수적으로 바라볼 필요가 있습니다.
다만 SK하이닉스 매출 비중의 71%가 DRAM이므로 DRAM의 수요 시장이 상승한다는 점. 그리고 시장점유율도 상승추세라는 점은 결국 Q가 영업레버리지 요소라는 점에서, 2021년은 SK하이닉스에게는 기대해볼만한 해가 아닐까 생각합니다. 여기에 반도체 판가까지 올라가면 금상첨화일 것입니다.
2-3. SK하이닉스 반도체 판가 예상
20년 사업보고서 상으로 반도체 판가는 약세를 띄었지만, 21년 1분기 보고서를 보면 이미 판가 상승이 이루어졌습니다. 일부 얼론기사를 통해 살펴보면 21년도 반도체 가격에 대한 전망은 분분한것으로 판단됩니다. 8월 경에 정점을 찍고 피크아웃 된다는 우려도 있고, 백신 접종 이후에 따른 수요증가 및 메모리 재고의 정상화 등으로 4분기 이후까지 가격 상승이 계속해서 이루어질 것이라는 의견도 나오고 있습니다.
※ 메모리 반도체 판가 '현물가', '고정가(계약가)'
메모리 반도체의 판가에는 현물가와 고정가(계약가) 두 종류의 가격이 있다는 것을 알고 있을 필요가 있습니다.
현물가는 지금 당장 시장에서 반도체를 살 수 있는 가격인 반면, 고정가는 기업간 미리 정해둔 가격으로 반도체 거래를 하는 것입니다. 보통 3개월마다 갱신한다고 하는데요. 고정가를 갱신할 시점에 현물가가 올라가 있다면 고정가를 높여 갱신할것이므로, 현물가는 보통 고정가의 선행지표 역할을 합니다. 물론 반드시 이러한 것은 아닙니다. 반도체 수요가 많아지면 현물가는 높아지지만, 고객이 비축해 놓은 반도체 재고가 많을 경우에는 고정가가 내려갈 수도 있기 때문입니다. 보통 기업들은 거래를 할때 90%이상 고정가격으로 거래를 한다고 하네요.
DRAMeXchange에서는, daily로 DRAM 및 SSD의 현물가와 고정가를 확인할 수 있습니다.
비회원일 경우 과거 추이까지 모두 확인하기는 어려운듯하여, 만약 추이를 확인하고 싶을 경우, 정기적으로 홈페이지에 들어가 타점을 직접 관리해서 찍어보는 방법이 있을것 같습니다. DRAM 가격을 확인할때에는 보통 가장 많이 팔리는 메인스트림 제품인 PC향 범용 DRAM(DDR4 8Gb)를, 낸드플래시의 경우 USB향 범용제품(128Gb 16G x 8 MLC) 기준으로 체크하는 것으로 파악됩니다. 현재(21.07.20) DDR4 8gb DRAM의 현물가는 평균 4.58달러, 고정가 평균 3.8달러 수준입니다.
<DDR4 8Gb DRAM 가격동향>
현물가 / 고정가
(21.07.20) $4.58 / $3.8
(20.07.21) $4.53 / $3.8
<128Gb 16G x 8 MLC 낸드플래시 가격동향>
현물가 / 고정가
(21.07.20) $4.56 / -
(21.07.21) $4.56 / -
2021년 반도체 수요 시장의 상승이 예상대로 이루어진다면, 반도체 현물가격 상승은 → 이는 실제 계약가인 고정가의 선행역할을 하므로 고정가를 상승 시킬 수 있습니다. 따라서 주기적으로 반도체 현물가격의 상승 혹은 하락 여부를 확인해볼 필요가 있을것 같습니다.
SK하이닉스 수익성 분석 총 정리
1. 매출 및 원가 분석 (영업레버리지 요소)
-. 19년도 : 국제경기 불황 + CPU 공급부족에 따른 전방산업 수요감소 및 메모리 반도체 보유 재고 증가로 'P 감소'영향으로 매출 -33%하락.
-. 20년도 : COVID19 + 미중무역갈등 따른 국제 경기 불확실성 증대 but 비대면 economy 증가 등으로 수요시장 확대하였고, 결국 P하락하였으나 Q증가로 매출 +18% 상승. 비록 판가 하락하였지만, 변동비 감소가 판가 감소에 따른 공헌이익 감소를 일부 상쇄하였고, 판매량 증가 효과로 영업레버리지 발생했다고 판단.
-. SK하이닉스의 원가 구성 중 영업레버리지를 일으키는 요소는 판가(P) or 판매수량(Q).
원재료는 원가 구성이 낮아 주요 호재 및 악재 요소가 아님.
2. 향후 매출 분석
-. 반도체 수요시장은 DRAM 기준 2021년에 약 15% 성장 예상.
SK하이닉스 시장점유율 연평균성장률은 DRAM은 상승중, 낸드플레시는 정체 혹은 소폭 하락 중. 단, 전년 대비 해서는 모두 상승
-. 판가의 경우 DramExchange를 통해 현물가 기준으로 꾸준히 모니터링 필요.
-. 수요시장의 경우, 코로나19 지속이 단기적으로는 메모리 수요시장에 확대를 야기할 것으로 판단.
이유는, 현재까지 코로나19에 다른 비대면 경제의 증가가 수요 시장을 확대해왔으므로 코로나19 변이 확대가 세계 경제의 불확실성을 야기하긴 하지만, 반대로 비대면 시장의 수요를 더욱 자극하는 역할을 할 수 도 있다고 판단하기 때문. 따라서 단기적으로는 백신 접종 확대에 따른 대면 경제 부활이 메모리 반도체 시장의 수요를 긍정적으로만 자극할지는 불명확. 추이를 계속 모니터링 해야함. 단, 언론 기사를 기준으로 보면 2021년도 하반기까지는 실적 기대감이 있는 것으로 보임.
-. SK하이닉스는 판가와 판매수량이 이익에 큰 영향을 끼지므로 이를 중점으로 모니터링 필요.
참고
1. 박회계사의 사업보고서 분석 등.
**유의사항**
이 블로그의 모든 포스팅은 '개인적인 이해를 통해 공부한 내용을 정리한 글에 불과'합니다. 따라서 작성된 내용에는 저의 개인적인 의견이 포함되어 있으며 사실과 다를 수 있습니다. 기타 정보들과 비교해보시고 본 포스팅은 "참고용"으로만 봐주세요~ 해당 정보로 인해 발생되는 어떠한 불이익에 대해서도 책임지지 않는다는 점 유념해주세요.
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